کاربرد نرم افزار کامفار در ارزیابی و خرید سهام شرکت های غیر بورسی

Private Equity

——————————————————————————————————————————————————-

ارزیابی طرح­ های “سرمایه­ گذاری در سهام شرکت‌های غیر بوررسی (Private Equity)“ با استفاده از نرم­ افزار کامفار

یکی از حوزه­ های جذاب در دنیای سرمایه­ گذاری، خرید تمام یا بخشی از سـهام شرکت­ های غیر بـورسی است. در این­ نوع از معاملات، سرمایه­ گذار بر اساس اطلاعات ثبت شده در صورت­های مالی شرکت هدف، برآورد هزینه­ ها و درآمدهای آتی شرکت، و همچنین برنامه­ های توسعه­ ای احتمالی شرکت، به مطالعه و تـحلیل وضعیت شـرکت می­ پردازد تا بر این اساس بتواند ارزش شرکت هدف را بر اساس شرایط مطلوب و مورد نظر خود، جهت حضور هدفمند در مذاکرات محاسبه نماید.

یکی از روش­ های کاربردی رایج در محاسبه قیمت شرکت­ های هدف در پروسه خرید سهام شرکت­های غیر بورسی، محاسبه بر اساس جدول جریانات نقدی آتی شرکت در عمر مشخص، بر اساس چرخه عمر شرکت‌ها و روند تغییرات تکنولوژی مورد نظر است. در این روش، بر اساس هزینه­ ها و درآمدهای پیش­ بینی شده شرکت در سال­ های آتی، جدول جریانات نقدی شرکت ترسیم می­گردد. در این حالت، مجموع ارزش ماشین­ آلات، ساختمان­ ها و سایر دارایی­ های شرکت هدف، به عنوان هزینه­ های سرمایه­ گذاری ثابت و هزینه­ های مطالعات و مجوزها نیز به عنوان هزینه­ های قبل از بهره­ داری در نظر گرفته می­شود. در این حالت، به دو صورت می­توان از محاسبات بهره­ برداری نمود؛ هم می­توان توجیه­ پذیری خرید شرکت هدف را بر مبنای قیمت اعلام شده توسط فروشنده را بررسی کرد و هم می­توان قیمت خرید شرکت هدف (ارزش مورد معامله کل دارایی­ های شرکت) را به عنوان مجهول مسئله فرض کرد و بر اساس حداقل نرخ بازگشت سرمایه جذاب (MARR) سرمایه­ گذار مورد نظر، به محاسبه قیمت مطلوب برای سرمایه­ گذار پرداخت.

در خصوص رویکرد اول در محاسبات، شاخص خالص ارزش فعلی (NPV) به همراه نرخ بازگشت سرمایه (IRR) و دوره بازگشت سرمایه متحرک (Dynamic Payback Period) فضای تصمیم­ گیری را برای سرمایه­ گذار آماده می­کنند. در این رویکرد، هزینه سرمایه­ گذاری ثابت (قیمت پیشنهادی فروشنده شرکت هدف جهت انجام معامله)، پیش­ بینی هزینه­ های جاری سالیانه، پیش­ بینی درآمدهای فـروش سالیانه و نرخ تـنزیل(به عنوان هزینه سرمایه)، مـعلوم و ثابت در نظر گرفته می­شود و بر اساس عـلامت مقدار عـددی شـاخص NPV تصمیم­ گیری خواهد شد. ولی در رویکرد دوم، قیمت خرید شرکت هدف که در محاسبات به عنوان هزینه سرمایه­ گذاری ثابت در نظر گرفته خواهند شد، به عنوان متغیر و مجهول مسأله فرض می­شود. بر این اساس، به سادگی می­توان قیمت خرید شرکت هدف را به گونه­ ای که کل سـرمایه­ گذاری برای سرمایه­ گذار مورد نظر توجـیه داشته باشد محاسبه نمود. در حقیقت در این روش، حداکثر قیمتی که سـرمایه­ گذار مورد نظر حاضر خواهد بود برای خرید شرکت هدف بپردازد تا سرمایه­ گذاری برایش جذابیت و توجیه­ پذیری کافی را داشته باشد، محاسبه خواهد شد.

نکته قابل توجه در خصوص محاسبه ارزش شرکت یا همان مبلغ قرارداد نهایی خرید شرکت هدف، استفاده از نرخ تنزیل صحیح در محاسبات است. از آنـجا کـه نــرخ تــنزیل، هـزینه تـامین ســرمایه (WACC) بــوده و کاملاً وابـسته به شرایط ســرمایه­ گـذار و منابع مالی مورد نظر او اســت و هــزینه فــرصتِ (Cost of Opportunity) سرمایه او را بیان می­کند، لذا جهت تعیین این نرخ برای یک سـرمایه­ گذار، باید بر اساس میزان ریسک­ پذیری شخص یا شرکت سرمایه­ گذار، بازده مورد انتظارش را محاسبه نمود. بنابراین، قدم اول در بخش مطالعات مالی طرح­ه ای توجیهی، محاسبه نرخ تنزیلِ خاص پروژه مورد نظر است که این نرخ بر اساس هزینه فرصتِ آورده سرمایه­ گذار و همچنین هزینه سایر منابع مالی مورد استفاده در طرحِ مورد مطالعه، محاسبه می­شود. لازم به توضیح است یکی از اشتباهات مرسوم در بخش مطالعات مالیِ گزارش­های امکانسنجی یا همان طرح­ های توجیهی، عدم توجه به منحصر به فرد بودن نرخ تنزیل در پروژه­ ها و استفاده از یک نرخ یکسان در تمام طرح­ ها است.

به منظور انجام محاسبات عنوان شده، می­توان از نرم­ افزار کامفار (COMFAR) که نرم­ افزار تخـصصی محاسبه شـاخص­ های مالیِ طرح­ های سرمایه­ گذاری و تحلیل حساسیت فرآیندهای مالی است، استفاده نمود. البته کلیه این محاسبات در اکسل نیز قابل اجرا است ولی به علت آماده بودن قالب ترسیم جـداول و نمودارهای متعدد، سادگی قابلیت تـحلیل حساسـیت در سناریوهای ترکیبی و همچنین نقش نرم­ افزار کامفار به عنوان زبان مشترک و الگوی استاندارد جهانی در حوزه مطالعات مالی طرح­ های سرمایه­ گذاری، استفاده از آن به اکسل ترجیح داده می­شود.

بر اساس توضیحات ارائه شده، ارزش شرکت هدف در معاملات خرید سهام شرکت­های غیر بورسی، در محاسبات سرمایه­ گذاران مختلف مقادیر مختلفی خواهد بود؛ چراکه این مقدار، تابـعی است از نرخ تنزیل و همانـطور که عنوان شد، نـرخ تنزیل برای هر سـرمایه­ گذاری در طرح­ های مختلف، منحصر به فرد خواهد بود. به این معنی که هر چقدر یک سرمایه­ گذار از کسب و کاری با بازده بالاتری برخوردار باشد، هزینه فرصتِ سرمایه­ اش بیشتر خواهد بود و به همین دلیل، در محاسبات خود از نرخ تنزیل بالاتری استفاده خواهد کرد که منجر به محاسبه NPV کوچکتر در رویکرد اول، و محاسبه قیمت پائین­ تر برای خرید شرکت هدف خواهد شد. پس بر اساس مطالب عنوان شده، هرچه بازده کسب و کار یک سرمایه­ گذار در بین سـرمایه­ گذاران مختلف که داوطلب خرید یک شرکت هدف هستند، بالاتر باشد، آستانه پذیرش سختگیرانه­ تری خواهد داشت. بنابراین، همانگونه که “توجیه­ پذیری” در فرآیند ارزیابی طرح­ های سرمایه گذاری یک مفهوم نسبی است و برای سرمایه­ گذاران مختلف با دیدگاه­ ها و سطح انتظارات متفاوت، به صورت مجزا تفسیر می­گردد، ارزش شرکت­ ها نیز در فرآیند ارزشگذاری برای سرمایه­ گذاران مختلف با انتظارات متفاوت، خروجی منحصر به فردی خواهد داشت. لازم به ذکر است که این مطلب، مفهوم ارزش ذاتی دارایی­ ها را نفی نمی­ کند و اتفاقاً به محاسبه ارزش پیشنهادی یک سرمایه­ گذار، برای خرید سهام یک شرکت، با نگاه به ارزش ذاتی، اما متفاوت از آن می­پردازد؛ به گونه­ ای که معامله را برای خود و بر اساس سطح انتظارش، جذاب نماید.

اشکان کربلایی فر – موسس و مدیر گروه مطالعات سرمایه گذاریهای صنعتی (COMFAR.org)